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          基于估值水平的擇時定投策略


            

            近期,受疫情沖擊、俄烏局勢動蕩以及美聯儲 緊縮政策外溢的影響,內外部不確定性因素增多,我國經濟發展面臨的壓力加大。資本市場 平穩運行也遭遇挑戰,股市行情 遇冷。2022年以來股票型基金 平均下跌21.65%,平均最大回撤為24.8%;混合型基金 平均下跌17.11%,平均最大回撤為22.68%。

            面對市場動蕩,個人投資者的常見操作包括兩種。一是“追漲殺跌”,持幣等待機會。另一種是“低買高賣”,希望市場均值回歸。本文將介紹一種可能更適合于當前市場狀況的策略——基于估值水平的擇時定投策略,并通過分析歷史數據,模擬該策略的實現情景,用實際數據說明其優異表現。

            01策略介紹

            定投策略,即定期定額投資策略 ,是一項適用于股票市場 長期投資的策略。定投策略具有降低投資風險、投資成本,同時又能取得令人滿意收益的優勢。傳統的定投策略雖表現十分優異,但其存在賣出策略不明晰,需承受巨大波動與回撤的缺點。我們在傳統定投策略的基礎上,加入理論指導下的主動投資行為,構建基于估值水平的擇時定投策略:在估值水平較低時建倉、定投加倉,以收集低價籌碼;在市場估值較高時減倉,以拋出收回籌碼。

            相比于傳統低買高賣的策略,基于估值水平的擇時定投策略的主要優點包括三個:

            資金利用率高:資金加權使用時間短,年化收益率高;

            最大浮虧額低:波動水平、最大回撤及最大浮虧金額較;

            適合長期持有投資心態平和,投資感受優良,有助于投資者長期持有。

            02策略模擬

            對股票估值的常見指標是PE(市盈率)。通常而言,PE的運用場景是進行橫向的截面對比,即同一行業內不同公司面板數據的對比,PE高的公司對應高估值公司,反之亦然。與此不同,本文將PE應用于縱向的歷史對比,即以當前PE在歷史時間序列數據里的高低(PE歷史分位)判斷當前估值的高低。若當前滬深300指數 處于30分位的PE歷史分位數,則表明歷史市盈率有70%的比例高于當下的市盈率水平,當前處于低估值區間或估值洼地;若當前滬深300指數處于70分位的PE歷史分位數,則表明歷史市盈率僅有30%的比例高于當下,當下處于高估值的區間。

            證券研究丨基于估值水平的擇時定投策略

            圖1:2007-2022年滬深300PE歷史分位圖。注:以5年為采樣窗口

            我們搜尋了2007—2022年的PE歷史分位數據,按照時間序列匯總如圖1所示。不難看出,近15年共出現2008—2009年、2011—2015年、2018——2020年三個區間的PE指數低于30%的歷史分位。我們分別在這三個區間模擬本文設計的基于估值水平的擇時定投策略,即PE低于30分位后開始建倉,并持續加倉,設定每10個交易日購買10,000.00元人民幣 的股票,當PE到達70分位后停止加倉,并在延遲15個交易日后一次性全部清倉。

            模擬過程、圖線與結果簡要分析匯總如下:

            2.1

            2018—2020:波動上升,預期兌現

            如圖2所示,市場在此階段波動向上,指數雖然走得比較沉悶,但市場走勢保持穩中向好。2019年1月指數拉低至2964點,此后股指保持震蕩上行。2020年3月,PE歷史分位觸底后開始反彈,并于2020年7月越過70的PE歷史分位,此時指數位置也來到4852點。

            證券研究丨基于估值水平的擇時定投策略

            圖 2:2018-2020年基于估值水平的定投策略模擬結果

            基于估值水平的擇時定投策略:在2018年10月PE歷史分位降低到30分位點以下時建倉,直到2020年7月在到達70分位之前停止加倉,并在7月中旬一次性將股票全部清倉。期間,本次策略共投入了420,000.00元,到期清倉后賬戶余額536,390.00元。最終凈值達到1.3,年化利率可以達到32%,最大回撤22.3976%,卡瑪率為1.45。

            基于估值水平的傳統投資策略:同樣在2018年9月估值低點開始買入,到2020年7月估值高點賣出,到期賬戶余額為598,128.00元,凈值為1.42,但是年化利率只有18%,最大回撤為16%,卡瑪率為1.125。

            可見,雖然傳統投資策略的凈值高于擇時定投策略,但其年化利率,卡瑪率不如擇時定投策略有優勢。在最大回撤上,傳統策略看起來是有優勢的,然而按照最大回撤計算出最大盈虧為67,000.00元,而基于估值水平的定投最大浮虧卻只有12,442.00元,風險顯著的低于傳統策略。

            2.2

            2010—2015:堅定信心,跨越谷底

            如圖3所示,2010年起市場開啟震蕩整理區間,震蕩下行持續至2014年三季度,最長低于PE歷史分位點30的低位橫盤時間長達四年,投資方向難以把控。此后,在2014年7月至2015年6月迎來一輪牛市行情,指數摸高到了5353點。

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            圖3:2010-2015年基于估值水平的定投策略模擬結果

            基于估值水平的擇時定投策略:在2010年10月PE歷史分位降低到30分位點以下時建倉,到2015年3月在PE到達70分位之前停止加倉,并在4月初一次性將股票全部清倉。期間策略一共投入資金1,080,000.00元,到期清倉后賬戶余額為1,749,987.51元。凈值為1.6,年化利率則有24%。最大回撤為28.6274%,卡瑪率為0.85。

            基于估值水平的傳統投資策略:在2010年10月買入,在2015年4月賣出,清倉后賬戶余額為1,982,223.545元,凈值為1.8,年化為12%,回撤41%,卡瑪率為0.29。

            可見,雖然擇時定投策略的凈值沒有顯著高出普通投資,但其回撤更小,年化收益率、卡瑪率也優于傳統投資方式。此外,如果按照金額考慮兩種策略浮虧的話,傳統策略最大浮虧為442,800.00元,而擇時定投策略的最大浮虧只有160,734.00元。需要注意的是,擇時定投策略在波動幅度較大的市場里會展現出較好的收益,而2010—2015年的市場總體處于較平穩、低迷狀態,相對來說更難通過Beta策略取得好的收益。即使如此,本次定投策略模擬也可以證明,在平穩、低迷的市場中堅持定投,最后也將取得不錯的收益。

            2.3

            2008—2009:波動較大,收益明顯

            如圖4所示,本階段市場波動非常大,在2008年一年內股指急轉直下,最大跌幅超過70%,四季度低位的震蕩市持續時間相對較短,轉而市場在2008年末開始恢復上漲,并于2019年7月達到本輪周期的高位3743點。

            證券研究丨基于估值水平的擇時定投策略

            圖4:2008-2009年基于估值水平的定投策略模擬結果

            基于估值水平的擇時定投策略:在2008年9月PE歷史分位降低到30分位點以下時建倉,直到2009年6月在到達70分位之前停止加倉,并在7月底一次性將股票全部清倉。執行定投策略的總投入資金190,000.00元,清倉之后賬戶余額為324,800.22元。凈值達到1.7,年利率能夠達到166%,最大回撤為27.8475%,卡瑪率為6.14。

            基于估值水平的傳統投資策略:在2008年9月買入,在2009年7月賣出,清倉后賬戶余額為374,447.58元,凈值為1.97,最大回撤45%,年化為97%,卡瑪率為2.15。傳統策略最大浮虧為85,500.00元,而定投的最大浮虧只有4,385.00元?梢钥闯鲈谑袌霾▌臃容^大時,定投策略雖然回撤也比較大,但是其策略收益也是較高的。

            2.4

            模擬結果對比

            通過三個階段擇時定投策略和傳統低買高賣的策略模擬與比較(匯總結果見表1),讀者可以清楚地看出,擇時定投的年化收益率及卡瑪率都是顯著優于傳統投資。這是由A股市場 牛短熊長的特性決定的,同樣的投資數額,定投在接近牛市開始時才接近滿倉,而傳統策略則在一開始投入大筆資金,需要一直忍受漫長熊市的波動對資產價格的影響,其最大浮虧要顯著的大于定投策略,不利于長期持倉。與之相對的,可以認為定投策略是非常適合長期看好A股市場的投資者使用的。

            證券研究丨基于估值水平的擇時定投策略

            03

            策略啟示

            對滬深300的三次股市熊牛轉換的投資模擬結果已展現出基于估值水平的擇時定投策略相比于傳統定投策略的優勢。對于當前而言,如圖5所示,2022年一季度末的市場已迎來PE歷史分位指標低于30分位點的低估值期,從基本面看,近來A股的下跌是多重利空疊加導致的,市場估值已處在估值洼地。因此,新一輪周期已經啟動,股價會在業績底之前企穩,從歷史數據看,當下即是適合建倉的最佳時機。

            證券研究丨基于估值水平的擇時定投策略

            圖5:2021-當前基于估值水平的定投策略模擬結果

            舊有周期接近尾聲,新的周期即將開始。雖然現在市場處于“春寒”,但春天是播種的季節,希望各投資人能夠抓住春耕秋收的歷史規律,共同迎接股市成長回報,分享經濟發展紅利。

           
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